当前的产业并购重组，特别是上市公司的并购重组，均以对赌为基础进行，所有权层面上，被投资方的控股权在上市公司，但因对赌的存在，被投企业经营管理权在对赌期内，由业绩承诺方控制（否则业绩承诺方没有办法实现）。
我们知道，有控股权并不代表对企业有控制权，在管理权旁落的情况下，如何能够对企业进行有效的控制至为关键，本文讨论的议题便是“对赌模式下，如何对被投企业进行有效的控制”。
对赌模式下，大股东如何实现对企业的实际控制呢？首先，我们理清几个概念：
一、控股股东与实际控制人
控股股东是与实际控制人不同的概念。
根据《公司法》第二百一十七条第三款的规定，“实际控制人，是指虽不是公司的股东，但通过投资关系、协议或者其他安排，能够实际支配公司行为的人。”
根据《公司法》第二百一十七条第二款的规定，“控股股东，是指其出资额占有限责任公司资本总额百分之五十以上或者其持有的股份占股份有限公司股本总额百分之五十以上的股东；出资额或者持有股份的比例虽然不足百分之五十，但依其出资额或者持有的股份所享有的表决权已足以对股东会、股东大会的决议产生重大影响的股东。”
因此，基于《公司法》条文，控股股东与实际控制人的根本区别在于是否直接持有公司股份，控股股东直接持有公司股份，而实际控制人不直接持有公司股份。
证监会对实际控制人进一步进行延伸与界定。在《〈首次公开发行股票并上市管理办法〉第十二条“实际控制人没有发生变更”的理解和适用——证券期货法律适用意见第1号》（证监法律字[2007]15号），证监会将公司控制权界定为“是能够对股东大会的决议产生重大影响或者能够实际支配公司行为的权力，其渊源是对公司的直接或者间接的股权投资关系”。根据上述规定，直接或间接持有股权，均可被界定为实际控制人。
综上，实际控制人是指虽不直接持有公司股份，或者其直接持有的股份达不到控股股东要求的比例，但通过投资关系、协议或者其他安排，能够实际支配公司行为的自然人、法人或者其他组织。
二、控制权与控制
在实务中判断是否拥有公司的控制权（即其是否能够对公司决策产生重大影响或者是否能够实际支配公司行为），除投资者对公司间接的股权投资关系外，还应根据具体情况，综合以下因素进行分析判断：1）其对股东大会的影响情况；2）其对董事会的影响情况；3）其对董事和高级管理人员的提名及任免情况；4）公司股东持股及其变动情况；5）公司董事、高级管理人员的变动情况；6）发行审核部门认定的其他有关情况。
即使没有股权关系，也可认定为控制。中国证券监督管理委员会公告[2011]4号规定，“以控制为基础合理确定委托、受托经营情况下的合并范围”，并指出，公司应正确理解控制的含义，以同时拥有被投资方或其他主体财务和日常生产经营决策的主导权以及相应享有与决策权有关的经营损益为判断依据，确定控制能力的存在，并以控制为前提确定合并报表范围。
三、控股股东、实际控制人与控制权
综上所述，控股股东是所有权层面判断，实际控制人是决策层面的判断，而控制权是经营层面的判断。
控股股东与实际控制人可以是同一主体，也可以不是同一主体。当控股股东为自然人时，实际控制人就是控股股东，当控股股东是法人时，两者并不重叠。
控股股东是所有权层面的判断，而决策权由实际控制人主导。
控制权侧重于经营层面，是对被投资方主体财务和日常生产经营决策的主导权及可变收益的分配的主导权。控制权与实际控制人不一定是同一主体。当出现委托管理与受托经营时，控制权与实际控制人发生了分离。
本文讨论的企业控制，是经营层面的控制权。
四、对赌模式下的企业经营控制权与管理权
当前的产业并购重组，特别是上市公司的并购重组，均以对赌为基础进行，所有权层面上，被投资方的控股权在上市公司，决策权层面上，被投资方的决策权为上市公司的实际控制人，但在企业经营层面上，被投资方的经营管理权在业绩承诺方。
大家可能要纳闷了，既然经营管理权在业绩承诺方，经营层面的控制权就应该在业绩承方，上市公司又如何能够实现有效的控制呢？
其实经营控制权与经营管理权是有区别的，经营管理权是经营控制权的一部分，不是全部。
举个例子吧，初中阶段的小孩，他的日常生活完全可以自己支配与安排，可理解为他们有生活的经营管理权，但你认为他有生活的控制权么？他能够想不上学就不上学么？他能够在上学期间谈朋友吸烟甚至吸毒么？如果吸毒将如何处理？显然他没有这种权利，显然初中阶段的他的生活控制权在他的监管人手中。
那么控制权是什么？控制权是你能够做什么，不能够做什么的决策，定期与不定期检查的权利，及做好了如何奖励，做坏了如何处罚，而经营权是你在控制权制定的框架内如何自主安排你的经营活动，达到控制者与你下达的经营目标。简而言之，控制权是由多个权利组成的，包括但不限于规则制定权、风控关键岗位派出权、分配权、业务经营管理权、奖惩权、监督权等。
对赌模式下，为了支持业绩承诺方，我们完全可以把日常管理权与部分分配权委托与业绩承诺方，在其它权利不旁落的情况下，实现企业有效控制。
如果我们把被投方的所有权利均下放给业绩承诺方，则投资方不参与企业的经营管理，则企业控制也就成了口号。
五、对赌模式下的企业经营有效控制
前面我们已经讨论，有效控制是由多个权利组成的，在部分释放管理权与分配权的情况下，完全可以实现有效控制。下面我们就来逐一讨论各个权利及相关交易结构安排。
规则制定权在两个层面，一个是董事会层面，一个是总经办层面。做好这两个部门的控制，我们就拿到了规则制定权。在交易结构上，董事会席位过半数+行政副总岗位派出应该是较为稳妥的方案。规则制定权包括管理制度制定、经营方向及目标设定、分配方案确定等。
风控关键岗位不同于经营关键岗位，生产、销售、财务、技术、研发、市场、采购等部门负责人以及核心技术人员都是经营关键岗位，这些岗位影响经营成果，除财务负责人外，其它均不是风控关键岗位，风控关键岗位指影响风险控制的，一般包括行政、人事、财务、门卫（生产企业）、内部审计人员等，别小看这些岗位，公司内部治理的监督与落实、公司风险控制的管控全靠这岗位把控。比如公章管理（行政）如出了问题，可以让公司破产N次；又如一个团队跳槽（人事），可能的结果是让公司积累十年的优势一秒内荡然无存……。在交易结构上，行政+人事+财务+门卫+内部审计人员的派出是必须的。
分配权在三个层面，一是股东会、二是董事会，三是总经理岗位。股东会决定分红分配，董事会决定薪酬体系及高管的薪酬，总经理按薪酬体系决定其它人员的工资待遇问题。股东会与董事会我们已形成了控制，把总经理的分配权释放给业绩承诺者也无伤大雅，何况为了业绩承诺最大化，业绩承诺者也会尽量控制成本，效益最大化。
业务经营管理权在总经理岗位，为了业绩承诺有效完成，可以全部授权予业绩承诺方，在公司确定的经营方向与公司制定的相关制度框架下，相关部门要全力配合总经理展开业务经营工作。在交易结构上，可加上“总经理负责公司的业务经营，授权总经理在董事会确定的经营方向与公司管理制度框架下，全权负责业务经营管理”。
监督权也分为三个层面，一是投资方的审计部门，二是董事会下的审计机构，三是行政部门。审计制度包括财务审计报告、内部控制审计、关键岗位离任审计、其它专项审计，从监督入手，内部控制审计与关键岗位的离任审计犹为重要。在交易结构上，我们务必加上一条“交易完成后，投资方有完整的监督权，在监督管控方面，适应投资方内部的管理制度”。
奖惩权是根据公司的规则制度，在总经理领导下，通过行政与人事相关部门进行执行的，如果规则制定权在投资方，行政与人事部门有义务配合总经理在游戏规则内执行奖惩约定。风控关键岗位的人员如果能够落实到位，奖惩权的落实就有确切的保障。
六、案例分享
如需案例分享，欢迎垂询。
七、对赌模式下的一些特殊安排
对赌模式下，需将企业的业务经营权下放，而把企业的风险管控权及监督权牢牢把握，这样才不会失控。
风险管控权与监督权需要一些制度进行支撑，除日常的经营生产流程外，还可以根据情况制定以下制度：A）风控关键岗位轮岗制；B）财务预算制度；C）经营关键岗位离任审计制度；D）内部审计制度；E）财务审批授权；F）总经理述职制度等
对赌模式下，我们还需对新产品研发的问题进行约定。对赌模式下，业绩承诺方出于利益最大化考虑，一般会对研发投入持谨慎态度，三年的对赌承诺期如果一直执行这种方针，我们将会错失三年宝贵的发展窗口期，三年后企业将轮为二流企业。在对赌模式下，我们需在交易结构上，就费用承担与分配问题，做以下约定与安排：A）同比口径下，业绩承诺期内的研发投入不低于最近三年历史年度平均比例；B）跨对赌期的重大项目研发投入，可报请母公司审批，母公司审批同意的情况下，项目研发费用可由母公司承担，项目收益可由被投资方享受。
其它情况，此处不一一例举，我们将另行专题讨论。
要实现并购重组多标的企业的有效系统控制，上市公司需建立有效的投后管理体系，投后管理体系的建立，欢迎垂询。更多精彩，请关注“伟基并购”与“产业并购”公众号。 |
