一、 标杆案例均传出变故，事与愿违
a) 标杆1：博盈投资案，大股东山东英达钢结构有限公司未能完成利润承诺，不仅没有实现产业整合的预期，反而上市公司斯太尔需承担大额的减值损失扣除。

b) 标杆2：大康牧业案，因大康牧业转行，PE机构GGTT与上市公司对簿公堂，在产业整合上，也没有开花结果。
 
二、 统计数据显示，此类并购基金，一地鸡毛
注：本节数据来自2016年1月20日新华网《“PE+上市公司”基金规模逾2000亿 超60%项目无下文》
据统计，2014年起至2015年底，两年时间内共有194家上市公司宣布与PE机构成立产业并购基金，基金总规模逾2000亿元，有125家公司在基金设立后并未披露任何进展事项，占比高达64.43%。

上述194个合作案例，只有67家公司在设立并购基金后出现资本运作情况，绝大部分都只是一棵独苗，一个基金多投的情况则廖廖无几。

2000亿规模，2年时间，真正投出资金不足百亿，额度利用率极低，并购基金已成为了一个传说。先前设立的数量庞大、规模宏大的并购基金已是一地鸡毛。
 
三、 信息汇总：市值虚高背后有咸猪手
a) 内幕交易
2016年元月，广东证监局连罚三单，直指浙江TTGG资产管理集团有限公司涉嫌内幕交易案。

中国证券监督管理委员会广东监管局行政处罚决定书
〔2015〕15号

当事人：吕国忠，男，1961年6月出生，住杭州市江干区
依据《中华人民共和国证券法》（以下简称《证券法》）的有关规定，我局对吕国忠内幕交易厦门市建筑科学研究院集团股份有限公司（以下简称建研集团）股票行为进行了立案调查、审理，并依法向当事人告知了作出行政处罚的事实、理由、依据及当事人依法享有的权利，当事人未提出陈述、申辩意见，也未要求听证。本案现已调查、审理终结。
经查明，吕国忠存在以下违法事实：

一、内幕信息的形成与公开过程
建研集团是一家深圳证券交易所上市公司，2014年8月19日，浙江TTGG资产管理集团有限公司(以下简称TTGG)创业投资部王洪某和王某来到建研集团，与建研集团董秘林某某和投资部柯某某见面，建研集团方面介绍了关于并购基金方面的需求，TTGG方面介绍了TTGG与上市公司有关合作模式。当天晚上，王某按柯某某要求制定完成《TTGG与JY公司合作方案（建议稿）》，并发给了柯某某。之后，柯某某向建研集团董事长蔡某某建议推进与TTGG合作，并汇报了部分董事、监事、高级管理人员共拟减持约500万股股票。王洪某也向TTGG董事长袁某某和总裁何某某汇报，请求支持该项目。

2014年9月12日，经蔡某某同意，林某某和柯某某来到TTGG，与TTGG王洪某和王某见面洽谈战略合作事项。本次会面双方达成了战略合作的意向，并确定了战略合作的具体方式：一是TTGG通过大宗交易取得建研集团部分股票；二是建研集团与TTGG签订战略服务协议，TTGG为建研集团后续提供并购重组等战略咨询服务。

2014年9月15日，王某将《战略顾问服务协议讨论稿》通过邮件发给TTGG风控部周某某进行审核，当天周某某进行审核修改后，将相关修改文件发给了王某，并抄报创业投资部经理吕国忠。2014年9月16日至18日，TTGG完成《战略顾问服务协议》内部审批，召开投资决策会通过了建研集团项目，王某将协议最终版给袁某某签字，并寄往建研集团。

2014年9月19日，建研集团与TTGG完成大宗交易，并签订战略咨询协议。

2014年9月20日开市前，建研集团发布“关于签订《战略顾问服务协议》的公告”和“关于公司部分董事、监事及高级管理人员减持股份的提示性公告”，公告内容分别为，“公司与TTGG于2014年9月19日签署了《战略顾问服务协议》，协议有效期为三年”和“2014年9月19日，公司部分董事、监事及高级管理人员通过证券交易系统减持556万股公司股份，减持的受让方为TTGG，TTGG通过浙江TTGG长盈股权投资合伙企业（有限合伙）受让本次减持股份，并承诺一年内不主动进行减持上述股票”。

TTGG受让建研集团部分董事、监事以及高管通过大宗交易减持556万股公司股份以及建研集团与TTGG战略合作事项属于《证券法》第七十五条第二款第三项、第八项规定的内幕信息，内幕信息敏感期为2014年9月12日至9月20日。

二、吕国忠内幕交易情况
吕国忠是内幕信息知情人，知悉日期为2014年9月15日。2014年9月16日，吕国忠利用本人名下证券账户买入“建研集团”股票共计13,800 股，成交金额共计200,100元，2015年1月26日全部卖出，盈利30,487.24元。

上述违法事实，有建研集团相关说明、公告，证券账户资料、资金流水，相关人员通讯记录、询问笔录以及电脑查勘笔录等证据证明，足以认定。

我局认为，吕国忠是内幕信息知情人，在内幕信息敏感期内，利用本人名下证券账户交易“建研集团”股票。吕国忠上述行为违反了《证券法》第七十三条和第七十六条的规定，构成《证券法》第二百零二条所述内幕交易行为。

根据当事人违法行为的事实、性质、情节与社会危害程度，依据《证券法》第二百零二条的规定，我局决定：没收吕国忠违法所得30,487.24元，并处以30,487.24元罚款，罚没款共计60,974.48元。

当事人应自收到本处罚决定书之日起15日内，将罚没款汇交中国证券监督管理委员会（开户银行：中信银行总行营业部，账号7111010189800000162，由该行直接上缴国库），并将注有当事人名称的付款凭证复印件送我局备案。当事人如果对本处罚决定不服，可在收到本处罚决定书之日起60日内向中国证券监督管理委员会申请行政复议，也可在收到本处罚决定书之日起6个月内直接向有管辖权的人民法院提起行政诉讼。复议和诉讼期间，上述决定不停止执行。　　
　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　　   　   广东证监局
　　2015年12月28日
 
b) 马甲频现（本节内容转自2014年7月3日的《上海证券报》）
 据浩物股份定增报告书披露的最新股东名单，今年二季度，“中国对外经济贸易信托有限公司-新股信贷资产1”与“华泰证券股份有限公司客户信用交易担保证券账户”悄然进入前十大股东名单，分别位列第二、第三大股东。其中，新股信贷资产1账户持有1282万股，占发行后总股本的2.84%；华泰证券信用账户持有549.91万股，持股比例为1.22%。上述两个账户合计持有1831.91万股，占公司本次非公开发行前总股本的5%。

再看GGTT的举牌公告。根据浩物股份披露的权益变动书，2014年6月19日至25日的一周时间内，GGTT通过深交所集中交易买入浩物股份合计1833万股。在时间和股数两个维度上，GGTT的举牌动作与两个账户的进出出奇地吻合。

“基本上可以判断这两个账户是GGTT的‘马甲’，PE在潜入上市公司的时候通常会借用信托账户和信用账户这些通道，这样比较方便进退，我们自己也有类似的操作。”一位资深PE人士对上证报记者如此表示。

如果新股信贷资产1账户是GGTT的“马甲”之一，那么这个账户还“潜伏”过哪些上市公司？记者梳理发现，截至今年一季度，该账户分别位列齐心铁塔、百利电气、四海股份和曙光股份四家公司的前十大流通股东榜。更为有趣的是，除曙光股份外，新股信贷资产1账户对其他公司的持股均有GGTT的账户“作伴”，这些账户有些是同时进出，有些则是先后进入。

以齐心铁塔为例，天津GGTT恒盛股权投资基金去年3月份参与公司定增获得3000万股并于今年一季度解禁，与青岛渤海和合创投并列第二大流通股东。而新股信贷资产1账户则于去年四季度末潜入公司股东榜，目前持有671.73万股，排在流通股东第八位。

再看百利电气，新股信贷资产1账户早在2012年二季度即持有其413万股，随后略有增持而稳定在450万股附近。2013年二季度，天津GGTT长瑞投资以147万股持股数进驻百利电气前十大股东榜。类似的情况同样曾经出现在四海股份的股东榜中。

对于举牌浩物股份的动机，GGTT表示看好其作为天津物产集团旗下上市公司的背景，并希望以自身在战略梳理、资本运营以及公司治理等方面的专业能力，协助提升上市公司价值并服务于混合所有制经济改革。在未来12个月内，不排除继续增持或减持浩物股份的可能。不过，对比被GGTT相中的其他上市公司，并未见到类似的模式，有些公司投资甚至至今未能产生浮盈。对于举牌浩物股份，或许是GGTT的再一次创新。记者 施浩

c) “PE+上市公司模式”留给市场一地鸡毛（本节内容转自2017年2月7日《财务总监俱乐部》公众号）
据价值线报道，GGTT开创了“PE+上市公司”的并购模式，在2014年大放异彩：举凡某上市公司与GGTT签了合作协议，股价无一不闻风而涨。而由于“PE+上市公司”模式存在的弊病，证监会和交易所已将其纳入监管。上交所上市公司监管一部总监卢文道公开表示，“PE+上市公司”模式存在三方面问题，主要为市场操纵、内幕交易和信息披露。

2012年4月，GGTT通过武汉梧桐GGTT(2012年3月设立)以2.84亿元购得奥地利公司斯太尔，完成交割后旋即以5亿元转手卖给A股上市公司博盈投资。但这获利的2.16亿元并未全部入袋，其中2亿元被用来认购博盈投资的定增股份，并获得了重组后的博盈投资(现更名为斯太尔)7.61%的股权。GGTT与博盈投资实现了捆绑。最终，上市公司博盈投资收购资产对象(GGTT)和收购的资产(柴油机)与新的上市公司大股东(英达钢构)及其资产(钢结构件)也并不重合，巧妙回避了重大资产重组的审批。

据报道，2011年5月成立于香港的梧桐资本集团，当时的总裁是曾任德隆集团执行主席的向宏。在博盈投资增发收购案中，德隆系多位大佬参与其中。这也吸引市场更多的关注，不仅是其中高超的运作财技，也关注德隆系的重出江湖。

“仅凭GGTT，是玩不了这么高难度的动作的。GGTT玩玩国内并购还可以，但要在全球范围内整合汽车产业链，德隆才是主刀。”当时有评论这样认为。而德隆系原高管王世渝也在微博上评价此次交易称，“隐含其中的全球性战略视野与战略并购才是其真正的内在逻辑。”

2014年6月21日，GGTT董事总经理韩惠源在再三追问下说：“近年来，GGTT最满意的一起并购是博盈投资。”

此后，斯太尔频发利好。2015年1月29日，斯太尔发布业绩预告，称2014年实现净利润950万元-1100万元，同比增长179%-223%。按照英达钢构承诺的2014年实现2.3亿元的业绩来算，斯太尔的完成率仅是其中的4.78%。按照补偿办法，英达钢构必须将1948万股股票以1元的价格卖给斯太尔，然后再将这些股份注销。斯太尔是在2012年11月5日发布定增预案的，并在一年后的2013年11月获得证监会批准。由于重组获批的时间较晚，所以成业绩承诺也往后延。

但投资者已坐不住了：“英达钢构当初其实就是在忽悠投资者，它自己早早地把股票质押融资了，留下一个烂摊子。”再来算GGTT的账：以14元市场价计，这7.61%股权(4192.87万股)的市值，已达5.87亿元，与之前的2亿元入股额，大涨193.5%！
GGTT的“PE+上市公司”模式，在市值管理的运作上借鉴了中科创业的模式，在经营管理上则采取了德隆集团的理念，似乎集成了双方的优点。但斯太尔一案显示，GGTT在产业整合的功力尚不及德隆，在市值管理上的功力却超过了老庄家吕梁。与早期作风粗放的庄家不同，这些“新一代“庄家操作细腻、伏击精准，擅长把握题材炒作与概念渲染。

到目前为止，GGTT“PE+上市公司”1.0和2.0模式的两大经典，除了虚胖的营业收入和虚高的市值，还有虚构的利润。GGTT留给自己高额收益，留给市场一地鸡毛。（更多精彩，请关注公众号:MA_VEIG）。