有人说交易结构设计是并购成功的关键，我不以为然。我认为满足交易各方的诉求是并购成功的关键，而满足交易各方的诉求的交易方案有多种，好的交易结构设计是并购重组成功的神来之笔。
好的交易结构，可以让枯木逢春，甚至在高尖难的并购方案中，可能是并购成功的关键。
一、从博朗特重大资产重组方案调整看并购方案的“枯木逢春”价值
2016年7月14日，新三板公司博朗特智能（430394）发布公告《关于终止本次重大资产重组事项的公告》，公告称公司于 2016 年 6 月 13 日收到《中国证监会行政许可项目审查一次反馈意见通知书》（161203 号） ，现因市场环境变化，公司与深圳华成工业控制有限公司达成一致意见， 决定终止本次重大资产重组。
此次重组，博朗特原计划以 20 元/股的价格向深圳市华成工业控制有限公司（以下简称“华成公司”）全体股东发行人民币普通股，购买其合计持有的华成公司 100%股权，交易价格合计为 1.2 亿元。
2016年8月15日，中止上述重大资产重组一个月后，博朗特智能（430394）发布公告《收购资产的公告》，拟以现金方式收购自然人冷俊、汤勇、 孙毅、 董改田、 伦玮鸿、 苗立晓、徐山、唐渝伟、李超共 9 人（以下简称“转让方”）持有的上次重组标的企业华成工控共 51%的股权，交易金额为 3,600 万元人民币。本次收购完成后，公司将持有华成工控 51%的股份。本次收购不构成关联交易，根据《非上市公众公司重大资产重组管理办法》等相关法规制度，本次收购亦不构成重大资产重组。
从两次公告对比可知，标的企业都为华成工业，但第一次交易估值1.2亿，第二次估值7200万；第一次收购100%的股权，第二次收购51%的股权；第一次采用现金股权收购，第二次采用全现金收购……
为什么会先中止重大资产重组再启动同一标的的并购呢？这与刘仕余主席上任后，从严新政不无关系，从两次公告内容猜测，方案调整后，至少解决了两个大问题：
1、 全现金收购，不需要证监会审核…
2、 降低估值后，不构成重大资产重组，不需要股转系统审核…
此交易从2015年6月开始筹划，到2016年7月14日发布中止公告，历时一年一个月，没有结果；而方案调整后，一个月左右便完成了此笔交易的交割。
因为方案调整，完成了上市公司并表的基本请诉求，同时推动了博朗特与华成工业的产业整合，并规避了相应的审核与条框限制，令枯木逢春。
二、交易结构的概念
交易结构（Deal Structure）是买卖双方以合同条款的形式所确定的、协调与实现交易双方最终利益关系的一系列安排。
三、交易结构包括
1、收购方式（资产还是股权）
2、支付方式（现金/股权互换）与时间
3、交易组织结构（离岸与境内、企业的法律组织形式、内部控制方式、股权结构）
4、融资结构
5、风险分配与控制
6、退出机制
条款清单中包括了交易结构的基本内容，但并不是全部。达成交易结构的共识是买卖双方谈判协商中最重要、最费时的阶段之一。
四、交易结构设计的原则
1、满足各方诉求是交易结构设计的根本原则。
2、满足法律法规与证监会窗口指导的要求。
3、风险、成本与复杂程度之间的平衡。安排复杂的交易结构是为了降低交易风险，但过于复杂的交易结构本身却可能带来新的交易风险并提高交易成本，因而需要在结构的复杂程度、交易风险与交易成本之间取得最佳平衡。
4、各方权利、义务与风险的平衡
交易各方的利益并不总是一致的。一般来说，对一方便利对另一方却是不便利的，这种不便利常常集中体现在税收和风险承担方面。因而各方的权利、义务和风险应当平衡。
5、政府的税收政策、利率政策、以及在某些情况下的外汇管制政策、行业准入政策、对跨国并购的行政审批政策、国有资产转让的特殊政策等及其变动，对跨国并购的交易成本和交易风险都很重要。
6、越简单越好。并购重组是一个涉及面很广的交易活动，交易结构越简单越可控。
一个好的交易结构包括：
a、满足交易各方的目的
b、平衡交易各方的风险与收益关系
c、简单透明。以尽可能少的条款涵盖所有可能发生的情况，并适用于交易各方。
d、适应投资东道国（被并购公司所在国）的法律与税收环境
e、提供灵活的退出方式。
五、交易结构设计应当关注的问题
1、交易各方的需求及关注点
交易结构设计的本质是为了更好的完成交易，最大化交易各方的利益，所以应当充分体现交易各方的需求，解决交易各方关注的问题。例如，卖方如果偏好现金，则在交易结构中尽可能多的安排现金；买方认为标的未来经营不确定性较大，风险较高，则在交易结构设计时考虑分步购买；交易各方对交易价格及标的资产未来的盈利能力存在较大分歧，则在交易结构设计时可安排对赌条款（估值调整条款）；买方担心交易完成后标的资产核心人员离职，则可在交易结构设计时加入核心人员离职比率对补偿性条款及竞业禁止条款等。
2、交易结构等合规性和可操作性
在进行上市公司并购重组交易结构设计时，需要考虑《公司法》、《证券法》、《上市公司重大资产重组管理办法》、《上市公司收购管理办法》等法律法规的限制，若交易结构不具备合法性，则再好的交易结构设计也将通不过监管机构的监管。此外还要考虑方案的可操作性，例如涉及重大资产剥离和人员安置时，就应当考虑资产剥离的难易程度，人员安置的可操作性等潜在风险。
3、交易税负问题
从税务等角度来看，资产收购对于买方的便利在于，既可以降低收购后的风险，又可以通过计提折旧获得税后的利益。但资产收购对卖方来说存在一些不便利，要面临双重纳税（企业所得税和个人所得税）。股权收购对买方而言不便利在于他承担了收购后的风险（或有负债的风险），同时，如果采用权益法进行收购后的会计处理，它将无法获得税收上的好处。股权收购对卖方的便利在于只需就日后股权出售时产生的利得缴纳所得税。另外，资产收购还可能面临多种税负，除所得税、印花税外，可能还需要缴纳金额较大的增值税、土地增值税、契税等。但股权收购一般至涉及所得税、印花税等。
4、风险问题
pe收购交易而言，包括并购风险、运营风险、退出风险
5、成本问题
成本是决定交易是否盈利和亏损的关键。
六、并购交易结构设计应关注的风险点
并购交易的风险包括两个基本方面：一类是与并购交易本身有关的风险；另一类是并购交易后与企业运营有关的风险。既私募股权投资基金（pe）的并购交易还包括退出的风险。
1、与并购交易本身有关的风险。例如：a、卖方的陈述是否真实；b、其他投资者是否被允许参与竞争性报价；c、交割条件是否完成（如政府的审批等）。
2、并购交易完成后的风险。例如：a、或有负债、潜在诉讼及税负问题等是否会爆发，整合能否成功，关键人员是否会外流，关键技术是否会外泄，pe会否对企业失去控制力，原管理层是否支持pe的战略调整，是否有新的引资计划，预期收益能否实现，能否顺利退出等等。
3、审核过程中的风险。政策风险是不可控的，从审核风险来看，越简单的方案越可行，最好简单到不需审核，博朗特的案例便是如此。（更多精彩，请关注公众号:MA_VEIG） |
